18兆ドルの嘘：市場は幻覚を価格に織り込む

政治指導者が単に間違っているだけでなく、数学的に不可能なことを言ったとき、トレーディングデスクにはある種の沈黙が訪れる。それはリスクモデルが壊れる沈黙です。

ドナルド・トランプは最近、米国が関税によって「18兆ドル」をもたらしたと主張した。彼は何十億とは言いませんでした。彼は何兆ドルとも言いました。彼はこの数字を予測ではなく、銀行に預けられているお金、つまり資産が実現し、借金が支払われ、歴史的な規模の棚ぼた的な数字として組み立てました。

これは嘘です。

それは「スピン」でも、「誇張」でも、「別の数学」でもありません。これは完全な捏造であり、既存の政府データセット、財務省報告書、または口座台帳から切り離されています。貿易戦争のピーク時（2018～2019年）に政府が徴収した実際の累積関税は年間約700～800億円だった。共和国設立以来集められた関税収入をすべて合計したとしても、18 兆ドルには達しません。

平均的な有権者にとって、これは選挙キャンペーンの標準的な大騒ぎとして機能する可能性があります。ただし市場向けです。特に資本集約的でサプライチェーンに依存するテクノロジー分野向けです。この経済現実からの乖離は赤信号の点滅です。株式評価に「コンピテンスディスカウント」を導入する。世界最大の経済を牽引している人物が、存在しない18兆円を持っていると信じているとしたら、世界の半導体貿易の繊細で非常に薄いマージンをどうやって効果的に管理できるのでしょうか?

市場はもはや政策転換を織り込んでいない。それは幻覚を価格設定しています。そしてハイテク投資家にとって、それは解決すべき恐ろしい変数だ。

不条理の算術

なぜ18兆ドルという数字が機関投資家にとってそれほど不快なのかを理解するには、その規模を見なければなりません。金融では、具体的な数字が重要です。スケールが重要です。数値が算術の基本法則に違反する場合、それはガバナンス ロジックの破綻を示します。

スケールギャップ

米国の国内総生産 (GDP) の合計。国内で 1 年間に生産、販売、サービスされる すべての物 の価値は、およそ 27 兆ドルです。

米国政府が18兆ドルの関税を徴収するには、国境税だけで米国経済全体の生産高の3分の2を実質的に没収する必要があっただろう。

実際のインポートデータを見てみましょう。米国は年間約 3 兆 8,000 億ドル相当の商品とサービスを輸入しています。 標準的な 4 年間で 18 兆ドルの歳入を生み出すには、政府は 年間 4 兆 5,000 億ドルを集める必要があります。

$\text{Required Revenue} = \frac{\$18,000,000,000,000}{4 \text{ years}} = \$4.5 \text{ trillion/year}$

輸入総額が 3 兆 8,000 億ドルに過ぎない場合、関税率は 100% を超える必要があることを意味します。具体的には：

$\text{Tariff Rate} = \frac{\$4.5 \text{ trillion}}{\$3.8 \text{ trillion}} \approx 118\%$

バナナからiPhone、原油に至るまで、すべての輸入品に118%の関税を課しても、収入は得られません。直ちに取引を停止するだろう。輸入はゼロになるだろう。回収される収入はゼロになります。これは、最も残酷な形のラッファー曲線です。行われなくなった取引に課税することはできません。

この主張は、経済学部の 1 年生が受けられる最も基本的な健全性チェックに合格しません。これは、税率、貿易量、収入の関係について根本的な誤解があることを示唆しています。

実数

経済分析局（BEA）と財務省によると、毎年徴収される実際の関税（関税）は次のようになります。

• 2018 年以前: ~\300 ～ 400 億ドル/年
• 2018 ～ 2020 年 (貿易戦争ピーク): ~\700 ～ 850 億ドル/年
• 2023 ～ 2024 年 (基準): ~770 ～ 800 億ドル/年
• 2025 年 (「相互」スパイク): ~2,400 億ドル (年初から現在まで)

2025 年を通じて関税の大規模な引き上げが見られ、11 月には月々の徴収額が過去最高の 300 億ドルに達しましたが、総額は依然として請求額 18 兆ドルの約 1.3% です。政府は目標を達成していないだけではありません。彼らは別の銀河にいます。

「2,400 億ドル」と「18 兆ドル」の差は四捨五入誤差ではありません。これは 75 倍です。食料品店までの距離と月までの距離の差です。

テクノロジーバリュエーションにおける「カオスプレミアム」

これがあなたのポートフォリオにとってなぜ重要なのでしょうか? NVDA、AAPL、または TSM の保有者が政治家と数学とのゆるやかな関係をなぜ気にする必要があるのでしょうか?

なぜなら、市場はランダム性を嫌うからです。そして、あからさまに虚偽のレトリックは、ランダム性を究極的に生み出すものです。

政策立案者が物議を醸す政策（例：「政府は法人税率を28％に引き上げる」）を提案すると、市場はそれをモデル化することができます。アナリストはスプレッドシートを開き、税金ラインを調整し、EPS 予想を 4% 引き下げ、株価を再評価します。それは合理的です。それは計算可能です。

しかし、政策立案者が「財務省は銀行に 18 兆ドルを保管している」と言ったとき (金庫が空の場合)、そのモデルはありません。これは、政策決定マシンへの入力が壊れていることを示します。インプットが偽物であれば、アウトプット、つまり将来の規制、貿易制限、資本規制は完全に予測不可能になります。

この予測不可能性により、機関投資家は 割引率 の引き上げを余儀なくされます。

未来を割り引く

ハイテク株は「長期資産」です。その価値は、10 年、15 年、または 20 年後に予想されるキャッシュ フローに大きく依存します (2030 年代の AI 革命など)。

株式の現在価値の計算式はおおよそ次のとおりです。

$PV = \sum \frac{CF_t}{(1 + r)^t}$

ここで、$r$ は割引率 (リスクフリー率 + 株式リスクプレミアム) です。

ガバナンスの信頼性が崩壊すると、「株式リスクプレミアム」が急増します。現実のルールが一夜にして変わる可能性がある管轄区域で資産を保有するために、投資家はより高いリターンを求めています。割引率が1％上昇すると、高成長ハイテク株の評価額は20～30％下落する可能性がある。

彼らが Nvidia を売らないのは、AI は終わったと考えているからです。混沌とした規制環境の中で資産を保有するリスクが高まったため、売りが出ている。

なぜテクノロジーが犠牲者になるのか

テクノロジー部門は、この「政策幻覚」という特定のブランドに独特にさらされています。国内の公益事業や不動産投資信託とは異なり、ビッグテックには次の特徴があります。

1. 資本集約的: 大規模かつ長期的な投資 (ファブ、データセンター) に依存しています。
2. 超グローバル化: サプライ チェーンは何十回も国境を越えます。
3. 壊れやすい: ネオンガスまたはリソグラフィーレンズが 1 回中断されると、機械全体が停止します。

半導体チョークポイント

半導体のサプライチェーンは、精密に調整された時計を表します。米国からの知的財産、日本からの化学物質、オランダからのリソグラフィー、そして台湾での製造の自由な流れに依存しています。

もしアメリカの通商政策が、100％の関税が数兆ドルの歳入を生み出すという信念に基づいているのであれば、このサプライチェーンを意図せず粉砕するような政策が世界に現れる可能性がある。

• Nvidia (NVDA): 最先端の GPU を 100% TSMC に依存しています。関税の仕組みの誤解によって引き起こされた貿易戦争は、エヌビディアを自社の製造拠点から締め出す可能性がある。
• Apple (AAPL): Apple は多角化を進めながらも、中国本土に縛られ続けています。報復関税は、一方が誤った計算に基づいて行動する場合には避けられず、アップルの粗利益は即座に破壊されるだろう。
• AI インフラストラクチャ: 米国のデータセンターの構築は、輸入された電力機器 (変圧器、HVDC ケーブル) に依存しています。これらの品目に対する関税により、AI の計算コストが上昇し、生成型 AI の展開全体が遅れます。

「チップ法」の信頼性

米国は現在、CHIPS法を通じて半導体製造を復興させようとしている。これには数百億ドルの補助金や減税が必要となる。

もし行政府が架空の18兆円の黒字があると信じているなら、「棚ぼた関税」でカバーできると思い込み、これらの重要なプログラムへの資金を無謀に削減する可能性がある。棚ぼた的な幸運が到来しなければ、アリゾナ州とオハイオ州で現在建設中のファブは立ち往生し、下手な数学の建造途中の記念碑として放置される可能性がある。 IntelとTSMCは5分間の即興ではなく、5年間の確実性を必要としている。

認識と現実: ガバナンスの割引

18兆円の嘘の最も有害な側面は、数字そのものではなく、指導者のフィードバックループについて書かれていることです。

効果的なガバナンスにはフィードバック ループが必要です。ポリシーを実装し、データを測定し、調整します。リーダーがデータから隔離されている場合。彼らが失敗は大成功だと心から信じているのであれば。修正するためのメカニズムはありません。

市場にとって、これは「投資不可能」の定義です。

投資家はすでに「ガバナンス・ディスカウント」が他の市場にも適用されているのを目にしている。リーダーが不安定な新興市場は収益が8倍か9倍で取引されています。米国のような安定した市場では通常、PERが18倍から22倍で取引されています。

プレミアムな米国株が楽しめます。 S&P 500 が世界の羨望の的となっている理由は、合理的なガバナンスを前提としているからです。それは法の支配、契約の神聖さ、財務省のデータの信頼性に基づいています。

国家元首と目される人物が立ち上がって、中国のGDPを超える規模で経済データを捏造すると、その「合理的統治」プレミアムは侵食され始める。投資家はこう尋ねます。「もし彼がこれを信じるなら、彼は他に何を信じているのでしょうか?」

• 彼は債務不履行にはコストがかからないと信じているのか?
• 彼は金利は任意だと信じていますか?
• 彼はドルの準備状況は不変だと信じているのだろうか？

結論: 拒否の代償

18兆ドルという主張はでたらめだ。必要な精度を維持するという言葉以外に言葉がありません。それは空から引き出された数字であり、モデルや現実によって裏付けられるものはありません。

しかし、ポートフォリオにとって、数値の真実性は、数値の ソース よりも重要です。市場は情報を処理する機械です。最も重要な情報源である米国の経済政策決定が空想によって腐敗すると、機械が誤作動します。

ボラティリティは不確実性の代償です。最高司令官が 18 兆ドル規模の不確実性を生み出すと、保証される結果はボラティリティだけになります。

ハイテク投資家にとっての教訓は明白だ。守りの姿勢が戻ってきたのだ。 「効率的な市場」の時代は、合理的な主体を前提としています。市場はその前提がもはや通用しない時代に入りつつあります。政策が虚数によって動かされる世界では、現実のキャッシュフローが唯一残された安全な港です。レトリックは無視してください。割引率に注目してください。そして、担当者が計算したとは決して考えないでください。

出典 (2)

• fred.stlouisfed.org Tariff Revenue Historical Data
• bea.gov US International Trade in Goods and Services